2023年海外美护行业中期策略：国产替代下，成分驱动变革

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1.1、借鉴日韩经验，国货护肤品迎来发展腾飞期

日本经济在20世纪80年代高速发展，女性走向工作岗位，化妆品需求增加，而日本国货化妆品正诞生于这个阶段，例如DHC创建于1972年，SK-II于1975年在日本创立，ORBIS诞生于1987年。

进入20世纪90年代，日本经济增速放缓，而国货在此阶段进入高速发展期，花王1993年-1997年收入增速可维持年同比增长5%左右。

韩国经济同样在20世纪80-90年代处在高速发展期，爱茉莉太平洋集团在90年代推出雪花秀等国产品牌，进入21世纪，尽管韩国整体经济增速放缓，但是韩国换妆品品牌随着在国内及亚洲区域的盛行，处在高速成长期，2005-2010年，LG的收入增速可维持在年平均10%，爱茉莉太平洋可在20%以上。

中国经济在20世纪以来进入飞速发展时期，同时诞生了越来越多的国货品牌，例如珀莱雅诞生于2003年，贝泰妮诞生于2010年，丸美公司成立于2002年。自2015年后中国化妆品社会零售额同比增速放缓，以日韩的前车之鉴，国货品牌有望崛起，我们应在国货品牌中寻找板块性投资机会。

雅诗兰黛受到中国免税渠道影响，同时因自身大众品牌布局较少的原因，近期亚洲区域业绩承压，雅诗兰黛2023年一季度收入同比下滑12%至37.5亿美元；净利润同比跌72%至1.56亿美元，2022年雅诗兰黛在亚太地区四个季度的销售额连续下跌，跌幅分别为14.8%、23.2%、3.9%和17.5%。

消费者选择国货的3大原因：国货产品逐步取代国际品牌的原因主要为1）价格更具优势，但并不代表效果落后；2）国产品牌逐步认识到营销的重要性并加大投放；3）消费者摒弃对国际大牌的盲目追捧，消费逐渐回归理性。

1.2、功效性护肤品针对性强，适用皮肤范围广

国产功效性护肤品公司成长性更突出：在今年的618预售成绩单中，排名靠前的出现更多的是功效性护肤品牌，例如国货可复美、薇诺娜，亦有国际功效性护肤品品牌修丽可、资生堂、理肤泉等。

功效性护肤品成分及功效方面具备优势，适用人群广：功效性护肤品较非功效性来看优势显著，具备优势例如成分更健康（不含添加剂）、功效性强且针对性强（可针对性解决抗皱、舒缓等皮肤需求）以及适宜人群广，不光适用正常肌肤人群，亦适用于皮肤受损人群及皮脂溢出型皮肤等人群。

功效性各类成分护肤品中，重组胶原蛋白成为后起之秀：2022年国产化妆品品牌中，收入增速由高到低分别为巨子生物/华熙生物/珀莱雅，增速分别为52.3%/38.8%/37.8%，巨子生物凭借明星成分重组胶原蛋白成为增速榜首。

1.3、重组胶原蛋白功效符合亚洲人需求，渗透空间大

龙头护肤品公司功效性成分各有不同，巨子生物的重组胶原蛋白具备特殊性：2021年中国龙头功效性护肤品公司分别为贝泰妮/欧莱雅/巨子生物/华熙生物（华熙生物为兴业证券科创板做市企业）/上海家化，市占率分别为21.0%/12.4%/11.9%/11.6%/10.6%，其中巨子生物的功效性成分重组胶原蛋白在中国具备独特性。

重组胶原蛋白行业空间大，渗透率提升空间高：根据我们自上而下的测算方式，我们预计中国重组胶原蛋白市场规模预计将从2022年的147.8亿元增加至2025年的658.1亿元，2023E-2025E的市场规模CAGR为55.3%。重组胶原蛋白在功效性护肤品市场的渗透率也有望从2022年的18.0%提升至2025年的26.0%。

重组胶原蛋白、玻尿酸、纯天然成分对比，重组胶原蛋白制造成本低且下降空间大，功效性强适合亚洲人：重组胶原蛋白的制备成本较玻尿酸更低，且未来仍有下降空间，在具备安全性的同时，胶原蛋白护肤品的功效性更适合亚洲人的需求，例如抗皱及美白，而玻尿酸的优势更多在保湿方面。同时对比纯天然成分的护肤品，重组胶原蛋白成分亦有纯天然成分没有的再生和抗皱的功效。

重组胶原蛋白产品正在逐步替代玻尿酸产品：2023年1-4月，以重组胶原蛋白为核心成分的巨子生物的线上渠道销售额远领先于华熙生物及贝泰妮，而贝泰妮和华熙生物2023年1-4月线上销售额均为同比下滑状态，说明重组胶原蛋白护肤品正在逐步抢占透明质酸市场份额。

巨子生物销售费率仍处低位，线上占比爬升中：2022年贝泰妮/巨子生物的线上收入占比分别为80.3%/56.6%，贝泰妮/华熙生物/巨子生物的销售费率分别为40.8%/48.0%/29.7%，巨子生物线上收入占比最低且销售费率最低，仍有渠道渗透空间。

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